ادغام شرکــتــــــها

انواع ادغام شرکت ها

اقتصاددانان, ادغام ها را به چهار گروه افقي, عمودي, هم جنس و مخلوط طبقه بندي مي کنند.

ادغام افقي زماني اتفاق مي افتد که شرکتي با شرکتي ديگر ترکيب شود كه در همان خط تجاري فعاليت دارد مثلاً وقتي که توليد کننده كالا با شرکت توليد كننده ديگري از همان كالا ادغام شود و يا فروشگاه هاي زنجيره اي
خرده فروشي مواد غذايي با فروشگاه ديگر ادغام مي گردد. نمونه ادغام عمودي اين است که يک توليد کننده فولاد, يکي از تأمين کنندگان مواد اوليه مانند يک شرکت استخراج آهن يا ذغال سنگ خود را تحصيل ويا توليد کننده نفت که از نفت به عنوان مواد اوليه استفاده مي کند يک شرکت پتروشيمي را تحصيل مي کند .

ادغام هم جنس به معني" متحد در ماهيت يا عملکرد" است از اين رو ادغام هم جنس شامل تحصيل واحدهاي تجاري مرتبط است اما نه توليدکنندگان محصول مشابه (ادغام افقي) يا داراي ارتباط توليد کننده- تأمين کننده (ادغام عمودي) .

ادغام مخلوط وقتي اتفاق مي افتد که واحدهاي تجاري غير مرتبط با يکديگر ترکيب مي شوند .

صرفه هاي عملياتي وتأثيرات ضد رقابتي تاحدي به نوع ادغام بستگي دارد . ادغام هاي عمودي و افقي بيشترين صرفه هاي عملياتي حاصل از هم افزايي را ايجاد مي کنند اما در ضمن ازجمله مواردي هستند که بيشتر از سوي دادگستري آمريکا تحت پي جويي قرارمي گيرند. به هنگام تحليل توجيه پذيري ادغام شرکت ها، طبقه بندي اقتصادي آنها نيز مفيد مي باشد .

خريدتملكي خصمانه در مقابل خريدتملكي دوستانه

در اکثر ادغام ها، يک شرکت (ومعمولاً شرکت بزرگتر) تصميم به خريد شرکت ديگري مي گيرد و با مديريت شرکت هدف درباره قيمت صحبت كرده و شرکت هدف را خريداري مي کند . به شرکتي که درصدد خريداري شرکت ديگري برمي آيد، شرکت تحصيل کننده و به شرکتي که خريداري مي شود شرکت هدف گويند .

زماني که شرکت تحصيل کننده شركت هدف احتمالي را شناسايي مي کند دو كار مهم را بايد انجام دهد: 1- تعيين قيمت يا محدوده قيمتي مناسب 2- تعيين شرايط پرداخت بطور آزمايشي، مثلاًپرداخت با وجوه نقد، سهام شرکت، اوراق قرضه يا ترکيبي از اوراق بهادار. سپس مديران شرکت خريدار بايد تصميم بگيرند که چگونه به مديران شرکت هدف نزديک شوند. اگر مديران شرکت خريدار بر اين باور باشند که مديريت شرکت هدف با ادغام موافق است به راحتي ادغام را پيشنهاد و سعي مي کنند شرايط مناسب را تنظيم کنند. اگر توافقي حاصل شود هر دو مديريت به سهامداران خود اعلام مي کنند که آنان با ادغام موافقت کرده اند . معمولاً از سهامداران خواسته مي شود که سهام خود را در اختيار نهاد مالي مشخصي قرار دهند و وکالتنامه فروشي را امضاء کند که مالکيت سهام را به شرکت خريدار منتقل مي کند و سهامداران شرکت هدف ما به ازايي را بابت سهام فروخته شده دريافت مي کنند که مي تواند وجه نقد ، سهام عادي شرکت خريدار ، اوراق قرضه يا ترکيبي از وجه نقد و اوراق بهادار باشد. اين ادغام ازنوع دوستانه است .

اما اغلب مديريت شرکت هدف در مقابل ادغام مقاومت مي کند. شايد به اين دليل كه مديريت شركت هدف احساس مي کند که قيمت پيشنهادي براي خريد سهام شرکت خيلي کم است ويا اين كه بخواهند شغل خود را حفظ کنند . در هر دو حالت گفته مي شود که پيشنهاد شرکت خريدار، خصمانه است و شرکت خريدار بايد مستقيماً با سهامداران شرکت هدف تماس بگيرد . البته مديران شرکت هدف سهامداران را مجبور مي کنند که سهام خود را نفروشند و چنين ادعا مي کنند که قيمت پيشنهادي (به صورت وجه نقد، اوراق قرضه يا سهام شرکت خريدار ) خيلي پايين است .

مقررات ادغام

قبل از دهه 1960 تحصيل هاي دوستانه اغلب از طريق مبادله سهام صورت مي گرفت و جنگ حق رأي سلاحي بود که از آن در تحصيل هاي خصمانه استفاده مي شد. بعد از دهه 1960 خريداران شرکت ها روش ديگري را در پيش گرفتند چون آنها مشاهده مي کردند که زمان زيادي طول مي کشد تا در جنگ حق راي پيروز شوند . آنها درابتدا بايد فهرستي از اسامي سهامداران شرکت هدف را ازمديريت شركت هدف درخواست مي کردندو اگر اين ليست را به آنها داده نمي شد بايد از طريق دادگاه به مديريت شرکت هدف فشار مي آورند تا اين ليست را به دست آورند. در طي اين مدت، مديريت شركت هدف درباره راهبرد دفع کردن شرکت خريدار تصميم گيري
کرد و در نتيجه شرکت خريدار تا حد زيادي در اين جنگ بازنده مي شد. بنابراين اگر شرکت هاي خريدار (مهاجمان) مي توانستند اقدامي انجام دهند که تصميم به سرعت جلو رود يعني قبل از اينکه مديريت شركت هدف بتواند عمل متقابلي انجام دهد، در صورت انجام خريد تملکي با موفقيت خريداران از جنگ حق رأي به سمت پيشنهاد قيمت حركت كنند که زمان کمتري نيز مي برد مثلاً به سهامداران شرکتي قيمت 27 دلار پيشنهاد مي دادند كه قيمت فروش هر سهم آن در بازار 20 دلار است، و شرکت هدف دو هفته مهلت داشت که با اين پيشنهاد موافقت کند . شركت هاي خريدار درصد قابل توجهي از سهام را از طريق بازار جمع آوري کرده و سهام اضافي نيز توسط شركت هاي دوست از بازار خريداري مي شد. در صورتي که مديريت شركت هدف با يک خريد تهاجمي خوب و برنامه ريزي شده مواجه شود ، معمولاً مغلوب مي شود . ممکن است قيمت سهام واقعاً کمتر از ارزش واقعي باشد، اما مديريت شايد نتواند به موقع سهامداران را از اين موضوع مطلع کند يا اينکه بتواند يکخريدار دوست براي رقابت پيدا کند.

اين گونه خريدهاغير منصفانه بود. لذا کنگره آمريکا قانون ويليامز را در سال 1968 تصويب کرد. اين قانون دو هدف اصلي داشت :

1- قانونمند کردن پيشنهادات خريد

2- مجبور کردن شركت هاي خريدار به افشاي اطلاعات بيشتر در مورد خريدهاي خود.

در حقيقت کنگره به دنبال اين بود که مديريت شركت هاي هدف در موقعيت بهتري قرار بگيرند و در مقابل خريدهاي تملکي خصمانه از خود دفاع نمايند. علاوه بر اين، سهامداران نياز دارند که دسترسي آسان تري به اطلاعات مربوط به پيشنهادهاي خريد داشته باشند از جمله اطلاعات درموردانواع اوراق بهاداري که ممکن است به جاي وجه نقد پيشنهاد شود تا سهامداران بتوانند تصميمات منطقي تري در مورد قبول يا عدم قبول اين پيشنهادها بگيرند .

قانون ويليامز سه محدوديت اساسي زير را درباره فعاليت هاي تحصيل شرکت ها وضع کرد :

1- شرکت تحصيل کننده بايد ميزان مالکيت جاري و مقاصد آتي خود را طي 10 روز اززمان جمع آوري حداقل 5 درصداز سهام شرکت هدف و همچنين منبع وجوهاتي را افشا کند که در تحصيل استفاده خواهد شد.

2- به سهامداران شرکت هدف درباره تصميم گيري درباره پيشنهاد حداقل 20 روز فرصت داده شود يعني حداقل 20 روز پيشنهاد بايد معتبر باشد .

3- اگر شرکت تحصيل کننده در طي اين 20 روز فرصت، اقدام به افزايش قيمت پيشنهاد کرد بايد سهامداراني نيز قيمت جديد را دريافت دارند. که قبل از افزايش قيمت اقدام به فروش سهام خود کرده اند.

در کل، اين محدوديت ها به منظور کاهش توانايي شرکت خريدار براي غافلگير کردن مديريت و مجبور کردن سهامداران شركت هدف به قبول پيشنهاد است .

قبل از قانون ويليامز ، پيشنهادات بر اين اساس بود که درخواست هاي فروش مقدم، ابتدا پاسخ داده مي شد و با اين تهديد همراه بود که اگر 50 درصد سهام تحصيل گرديده بود امکان داشت که قيمت خريد سهام کاهش يابد بنابراين قانونگذار به مديريت شرکت هدف زمان بيشتري داد تا عملکرد تدافعي را تدارک ببينند و به خريداران رقيب و خريداران دوست شانس وارد شدن به ميدان و کمک به سهامداران شرکت هدف براي کسب قيمت بهتري را داد. بسياري از کشورها, قوانيني را براي حمايت شرکت ها در برابر خريدهاي تملكي خصمانه وضع کرده اند. در ابتدا قوانين بر الزامات افشا تمرکز داشت در پايان دهه 1970 چندين کشور قوانين خريدهاي تملكي چنان محدود ساختند که در نهايت از خريدهاي تملكي خصمانه جلوگيري به عمل مي آمد.

تجزيه و تحليل ادغام

به طورنظری تجزيه و تحليل ادغام کاملاً ساده است ، شرکت تحصيل کننده با بودجه بندي سرمايه اي تعيين مي كند كه آيا ارزش فعلي وجوه نقد اضافي حاصل از ادغام از قيمتي که براي شرکت هدف پرداخت شود بيشتر است يا خير. اگر خالص ارزش فعلي مثبت باشد شرکت تحصيل کننده اقدامات لازم را براي خريد شرکت هدف انجام
مي دهد. ازسوي ديگر, اگر قيمت پيشنهادي بيشتر از ارزش فعلي وجوه نقد آتي مورد انتظار حاصل از عمليات شرکت باشد، سهامداران شرکت هدف آن را قبول خواهند کرد. صرفه نظر از مباحث نظری، موضوعات مشکلي چون موارد زير وجود دارد :

1- شرکت تحصيل کننده بايد وجوه نقدي ناشي از تحصيل را برآورد کند.

2- شرکت تحصيل کننده بايد تعيين كند اگر ادغام تأثيري به نرخ بازده سرمايه دارد اين تأثير چقدر است.

3- شرکت تحصيل کننده بايد مشخص کند که پرداخت براي ادغام به چه صورت بايد باشد ، وجه نقد يا سهام خود شرکت يا ترکيبي از اوراق بهادار .

4- پس از برآورد منافع ادغام، مديران و سهامداران شرکت تحصيل کننده و شرکت هدف بايد درباره تقسيم اين منافع با يکديگر مذاکره (و حتي مشاجره ) کنند.

ادغام هاي عملياتي در مقابل ادغام هاي مالي

از ديدگاه تحليل مالي دو نوع ادغام ادغام عملياتي و ادغام مالي وجود دارد.

ادغام عملياتي: ادغامي است که با هدف کسب اثر هم افزايي، عمليات دو شرکت با يکديگر ترکيب مي شود .

ادغام مالي: ادغامي است که در آن شركت هاي ادغام شده به صورت يک مجموعه واحد نيستند و صرفه عملياتي با اهميتي از آن مورد انتظار نيست .

البته در ادغام ها معمولاً اين دو مورد در تركيب با يکديگر هستند اما مواردي نيز وجود دارد که شرکت ها بطور خطوط تجاري جداگانه به عمليات خودادامه مي دهند .

ارزش گذاري شرکت هدف

براي تعيين ارزش شرکت هدف ، دو عامل کليدي مورد نياز است : 1- صورت هاي مالي بودجه اي براي تعيين وجوه نقد اضافي حاصل از ادغام و 2- نرخ تنزيل يا هزينه سرمايه براي تنزيل کردن وجوه نقد مورد انتظار .

در ادغام هاي مالي وجوه نقد بعد از ادغام، مجموع وجوه نقد مورد انتظار حاصل از عمليات دو شرکت است با فرض اينکه عملياتشان را بطور مستقل ادامه دهند. اگر عمليات دو شرکت با هم ترکيب شود يا اگر شرکت
تحصيل کننده قصد داشته باشد که مديريت شرکت هدف را به منظور کسب نتايج بهتر عوض کند، بنابراين
پيش بيني وجوه نقد آتي، کار مشکل تري خواهد بود .

تنظيم ساختار خريدهاي تملكي

پيشنهاد شرکت تحصيل کننده به سهامداران شرکت هدف مي تواند به صورت وجه نقد ، سهام شرکت تحصيل کننده ، بدهي شرکت تحصيل کننده يا ترکيبي از هر سه مورد باشد. ساختار خريد به دليل تأثير بر موارد زير اهميت زيادي دارد :

1- ساختار سرمايه شرکت ايجاد شده پس از ادغام

2- وضعيت مالياتي سهامداران شرکت تحصيل کننده و شرکت هدف

3- مقررات فدرال و ايالتي که شرکت تحصيل کننده مشمول آن است .

نحوه پرداختي كه به سهامداران شرکت هدف صورت مي گيرد وضعيت ماليات شخصي سهامداران شرکت هدف را تعيين مي سازد . اگر حداقل 50 درصد پرداخت به سهامداران شرکت هدف به صورت سهام شرکت تحصيل کننده (سهام عادي يا ممتاز) باشد، اين سهامداران مالياتي براي اين معامله نمي پردازند و سود يا زياني شناسايي نمي کنند تا زماني که سهامي را بفروشند که در ادغام به دست آورده اند. اما اگر بيشتر از 50 درصد از پرداخت با وجه نقد يا اوراق بدهي باشد ، درآمد سرمايه اي بايد شناسايي و در سالي به عنوان درآمد گزارش شود که معامله صورت گرفته است با فرض ثابت بودن ساير شرايط ، سهامداران پيشنهادهايي را که مشمول ماليات نمي شود ترجيح مي دهند چون شناسايي درآمد سرمايه اي و پرداخت ماليات را به تعويق مي اندازد . بنابراين اکثر سهامداران شرکت هدف مايل هستند سهام خود را حتي به قيمت پايين تر در پيشنهادهاي خريد بدون ماليات بفروش برسانند . شايد به نظر برسد که اکثريت خريدها بدون ماليات است در حالي که اينگونه نيست. حدود نيمي از ادغام ها با ماليات هستند و از پنج ادغام بزرگ انجام شده, دو ادغام کلاً با وجه نقد پرداخت شده است . قبل از سال 1986 اگر شرکت
تحصيل کننده در ادغام هاي با ماليات، بيشتر از ارزش دفتري شرکت هدف پرداخت مي کرد ، مي توانست آن دارايي ها را به ارزش بالاتر ثبت کرده و ارزش اضافي را از نظر مالياتي مستهلک کند و ماليات شرکتي که بعد از ادغام حاصل مي شد کمتر از ماليات دو شرکتي بود که قبلا جداگانه فعاليت مي کردند و همزمان شرکت هدف در زمان ادغام براي ارزش اضافي دارايي ها مجبور نبود مالياتي بپردازد. تحت قانون جديد ، اگر شرکت تحصيل کننده براي اهداف مالياتي دارايي هاي شرکت هدف را بيشتر نشان دهد شرکت هدف بايد ماليات درآمد سرمايه اي رادر سالي بپردازد که ادغام اتفاق مي افتد. (اگر شرکت تحصيل کننده دارايي هاي تحصيل شده را به ارزش بالاتر ثبت نکند و بر اساس همان مبناهاي قديم مستهلک کند مشمول پرداخت اين ماليات ها نمي باشد).

توجه داشته باشيد که در سال 1986 نرخ ماليات بر درآمد سرمايه اي از 20 درصد به 28 درصد ( 40 درصد) افزايش داشته است . اين به معناي آن است که خالص عايدي سهامداران شرکت هدف از ادغام ،کمتر از آن چيزي است که تحت قانون قبلي عايد آنان مي شد . با در نظر گرفتن تأثير تغييرات در ماليات شرکت و ماليات اشخاص با هم متوجه مي شويم که امروزه مطلوبيت اثر مالياتي ادغام کمتر از سال هاي قبل از 1970 است و بنابراين درآمد کمتري عايد سهامداران شرکت هدف مي شود و تعجبي نيست که اين سهامداران براي فروش صرف بيشتري را
مي طلبند .

قانون اوراق بهادار نيز بر ساختار پيشنهاد خريد تأثير دارد . کميسيون بورس اوراق بهادار به صدور اوراق بهادار جديد از جمله سهام و بدهي در ادغام ها نظارت دارد . بنابراين هر گاه شرکتي قصد خريداري و کنترل شرکت ديگري را با تبادل سهام يا بدهي دارد کليه مراحل با رسيدگي و زير نظر کميسيون بورس اوراق بهادار انجام
مي شود. زماني که صرف چنين رسيدگي هايي مي شود به مديريت شرکت هدف اين اجازه را مي دهد تا
فنون دفاعي را انجام دهد و شركت هاي ديگر نيز پيشنهادي رقابتي بدهند، در نتيجه تقريباً تمام خريدهاي تملکي خصمانه با وجه نقد انجام مي شوند نه با اوراق بهادار .

نقش بانک هاي سرمايه گذاري

بانک هاي سرمايه گذاري از جهات مختلفی در امر ادغام شرکت ها نقش دارند :

1- فرآهم آوردن شرايط و ترتيبات لازم براي ادغام

2- کمک به شركت هاي هدف درتدوين واجراي فنون دفاعي

3- تعيين ارزش شركت هاي هدف

4- كمك به تأمين مالي ادغام ها

5- سوداگري بر روي سهام شركت هايي که ادغام مي شوند .

اين فعاليت های مرتبط با ادغام, کاملاً سودده هستند. مثلاً بانک هاي سرمايه گذاري و وكلاي انجام ادغام
شركت هاي کامپو و فدريتد, کارمزدي معادل 83 ميليون دلار دريافت كردند.

1-ترتيب دادن ادغام ها

بانک هاي سرمايه گذاري بزرگ گروه هاي ادغام و تحصيل دارند که در واحدهاي مربوط به امور مالي شرکت ها فعاليت مي کند. اين واحدها خدماتي مانند خدمات پذيره نويسي يا خدمات کارگزاري ارائه مي دهند. اعضاي اين گروه ها سعي مي کنند شركت هايي را شناسايي کنند که

1- وجه نقد اضافي دارند و مايل هستند شركت هاي ديگر را خريداري کنند

2- از بعضي از جهات جذابيت دارند

3- علاقه مند هستند مورد خريداري واقع شوند.

مثلاً اگر يک شرکت نفتي تصميم بگيرد که يک شركت معدني را خريداري کند از کمک هاي بانک سرمايه گذاري براي پيدا کردن شرکت معدني هدف و شروع مذاکرات با آن بهره مي گيرد. همچنين سهامداران ناراضي شركت هاي دارای عملکرد ضعيفي با بانک هاي سرمايه گذاري کار مي کنند تا با ادغام، مديريت شرکت را بيرون کنند.
بانک هاي سرمايه گذاري, مجموعه اي از کمک هاي مالي را به شركت هاي خريدار ارائه مي کنند و اين فعاليت ها شامل طراحي اوراق بهادار قابل استفاده براي پيشنهاد قيمت خريد و کمک به اشخاص و شركت هايي که قصد خريد شرکت هدف را دارند و در نهايت انجام عمليات خريد براساس پيشنهاد نهايي مي باشد .

بانک هاي سرمايه گذاري در انجام ادغام ها کارهاي غير قانوني نيز انجام داده اند مثلا" تعدادي از آنها تحت قرارداد بازخريد تضمين شده, اقدام به خريد سهام براي شرکت هاي خريدار کرده اند تا اين شركت ها بتوانند قوانين افشای اطلاعات را زير پا بگذارند كه بعضي از اين موارد در جريان رسوايي هايي معاملات نهاني آشکار شده است .

2- ايجاد فن دفاعي

شركت هاي هدف که نمي خواهند مورد خريداري واقع شوند از کمک هاي بانک هاي سرمايه گذاري و
شركت هاي مشاوره حقوقي متخصص درامر جلوگيري از ادغام بهره مي گيرند .

عملکرد دفاعي شامل فنونی مانند موارد زير است :

1. تغيير مقررات شرکت بطوريکه فقط يک سوم مديران هر سال انتخاب شوند و يا اينکه 75 درصد راي موافق (راي اکثريت) براي تصويب ادغام لازم باشد .

2. تلاش براي متقاعد کردن سهامداران شرکت هدف درموردپايين بودن قيمت پيشنهادي

3. مطرح کردن موضوعات ضد تراست با اين اميد که وزارت دادگستري در اين امر دخالت کند .

4. اقدام به بازخريد سهام از بازار به منظور افزايش قيمت سهام به نحوي که قيمت بازار بيشتر از قيمت پيشنهادي خريدار شود .

5. پيدا کردن خريداردوست كه مورد قبول مديريت شرکت هدف است براي رقابت با خريدار احتمالي

6. پيدا کردن مهاجمي که با داشتن روابط دوستانه با مديريت شرکت قسمتي از سهام شرکت هدف را خريداري کند .

7. استفاده از قرص سمي

استفاده از قرص سمي يعني اقدام به خودکشي اقتصادي به منظور جلوگيري از خريد تملكي، يکي از اين فنون استقراض با شرايطي است که اگر شرکت هدف خريداري شود بازپرداخت همه وام اجباري است و فروش آن دارايي هايي به قيمتي نازل، ضرورت مي يابد که باعث هدف واقع شدن شرکت شده بود خروج وجه نقد براي بازپرداخت وام و مبلغ قابل ملاحظه اي بدهي و دارايي هايي که ارزش آنها مورد ترديد است، ادغام را بدين ترتيب توجيه ناپذير مي سازد و چترنجاتي براي مديريت است. در حال حاضر, مطلوبترين قرص سمي اين است شرکت مورد خريداري واقع شده به سهامداران خود حق تقدم خريد سهام به نصف قيمت بدهد .

موارد زير براي استفاده از قرص سمي ايجاد محدوديت مي كند:

1. اطلاع مديران از اين امر که استفاده زياد از قرص سمي مي تواند باعث مطرح شدن دعاوي شخصي از سوي سهامداران عليه مديران شود.

2. وجود قوانيني كه استفاده از قرص سمي را توسط مديران محدود مي سازد .

اما هنوز بانک هاي سرمايه گذاري و وكلاي متخصص عليه خريدهاي تملكي سرگرم ايجاد فرمول هاي جديد براي قرص سمي هستند و ديگران نيز درحال تهيه پادزهر اين قرص ها هستند . يكي ديگر ازعملکردهاي تدافعي در برابر خريد تملكي که بطور مکرر نيز از آن استفاده مي شود طرح هاي مالکيت سهام کارکنان است . طرح هاي مالکيت سهام کارکنان به کارکنان رده پايين شرکت اين امکان را مي دهد که سهمي در مالکيت شرکت داشته باشند و قوانين مالياتي موجود نيز به شرکت ها انگيزه کافي را مي دهند که چنين طرح هايي را ايجاد نمايند و از محل سهام شرکت تأمين مالي شوند. شركت پروكتر و گمبل طرح مالکيت سهام کارکنان ايجاد کرد و با طرح مشارکت در سود ، در كل به کارکنان 20خود درصد مالکيت شرکت را اعطا کرد . از آنجا که طرح هاي مالکيت سهام کارکنان معمولاً از مديريت شرکت در مقابل خريدهاي تملكي حمايت مي کند و از آنجا که معمولاً 85 درصد کل رأي براي ادغام لازم است ، طرح مالکيت سهام کارکنان مي تواند دفاع مؤثري در برابر پيشنهاد خريد خصمانه باشد. شركت پروکتر و گمبل اعلام کرد که طرح مالکيت سهام کارکنان براي کاهش هزينه ها از طريق استفاده از مزاياي مالياتي طرح و بهبود وضعيت بازنشستگي کارکنان برنامه ريزي شده است. در حالي که طرح هاي مالکيت سهام کارکنان عملكرد تدافعي شرکت رانيز در برابر خريد تملكي را تقويت مي کردند.

3- تعيين قيمت منصفانه

در ادغام دوستانه بين مديريت دو شرکت مهم است بتوان مستند کرد که قيمت توافق شده منصفانه است وگرنه سهامداران هر دو شرکت از طريق دادگاه اقدام به جلوگيري از ادغام خواهند کرد. بنابراين در ادغام هاي بزرگ، هر دو طرف از بانک هاي سرمايه گذاري استفاده مي كنند تا قيمت منصفانه تعيين شود . اگر ادغام دوستانه نباشد بازهم از بانك هاي سرمايه گذاري درخواست مي شود تا قيمت راتعيين كنند. اگر پيشنهاد ادغام غير منتظره اي داده شود، شرکت تحصيل کننده مي خواهد بداند کمترين قيمت بدست آوردن سهام شرکت هدف چقدر است در حالي که شرکت هدف براي اين از کمک بانک هاي سرمايه گذاري استفاده مي کند که ثابت کند قيمت پيشنهادي خيلي پايين است .

4- تأمين مالي ادغام ها

بسياري از ادغام ها ازطريق وجه نقد مازاد شرکت تحصيل کننده تأمين مالي مي شود . در ساير مواردی که شرکت تحصيل کننده وجوه نقد مازاد ندارد منبعي براي پرداخت ارزش شرکت هدف لازم است . در ادغام شرکت ها در دهه 1980 استفاده گسترده از اوراق قرضه بنجل و سيستم ايجاد شده براي بازاريابي اين اوراق قرضه, نقش اساسي را در تامين مالي ادغام ها داشت .در حال حاضر براي اينکه بانک سرمايه گذاري بتواند در امر ادغام و تحصيل موفق باشد بايد قادر باشد مجموعه اي از ابزارهاي مالي را به مشتريان ارائه دهد .

5- عمليات آربيتراژ

آربيتراژ به معني خريد و فروش يک کالا يا اوراق بهادار در دو بازار ودر دو مکان متفاوت است که منجر به ايجاد بازده بدون ريسک مي شود وهدف اين است كه ازاختلاف قيمت آن دوبازاراستفاده شود. شركت هاي کارگزاري بزرگ و سرمايه گذاران خصوصي ثروتمند در انواع مختلف آربيتراژ به نام آربيتراژ ريسک دخالت دارند .

اقدام كننده به امرآربيتراژ، روي سهام شركت هايي سوداگري مي کند که هدف خريد تملكي هستند. سرمايه زيادي براي سوداگري اوراق بهادار ، کاهش ريسک و همچنين ايجاد سود از اختلاف قيمت لازم است . اما بانک هاي سرمايه گذاري پول كافي دارند تا به اين کارها دست بزنند. بانک هاي سرمايه گذاري براي کسب موفقيت, لازم است هدف را کشف کنند، احتمال به ثمر نشستن پيشنهادها را ارزيابي كنند و با هزينه هاي معاملاتي کم به سرعت وارد بازار و از آن خارج شوند .

چه کسي برنده است : شواهد تجربي

اکثر ادغام هاي اخير نه تنها از لحاظ تعداد شركت هايي که با يکديگر ترکيب شده اند بلکه از نظر درصد بالاي
ادغام هاي خصمانه قابل توجه هستند . حال اين سؤال مطرح است كه آيا تحصيل شرکت باعث ايجاد ارزش
مي شود و اگر چنين است چگونه اين ارزش بين شركت ها قابل تقسيم است . محققان مالي تحصيل شرکت ها را به عنوان بخشي از "بازاري براي کنترل شركت ها" طبقه بندي کرده اند . تحت اين مفهوم گروه هاي مديريت همواره در رقابت با گروه هاي مديريت ديگر هستند . اگر گروهي که در حال حاضر مديريت شرکت را به عهده دارد نتواند ارزش دارائي هاي شرکت را حداکثر کند به احتمال زياد تحصيل روي مي دهد و ارزش شرکت از طريق جايگزيني مديريت ضعيف با مديريت قوي تر افزايش مي يابد. علاوه بر اين طبق اين نظريه، رقابت فشرده باعث مي شود که مديران دارايي ها را به منظور افزايش ارزش شرکت با هم ترکيب کنند يا به فروش برسانند. اکثر تحقيقات نشان
داده اند که خريدهاي تملكي ثروت سهامداران شرکت هدف را افزايش مي دهد در غير اين صورت آنها هرگز پيشنهاد را نمي پذيرفتند .

به هر حال، اين بحث وجود دارد که آيا ادغام براي سهامداران شرکت تحصيل کننده منفعت دارد يا خير. به خصوص اينكه مديريت شرکت تحصيل کننده انگيزه هايي غير از حداکثرکردن ثروت سهامداران دارد مانند افزايش اندازه شرکتي که آنها مديريت آن را عهده دارند، چون افزايش اندازه شركت معمولاً حقوق بيشتر، امنيت شغلي بيشتر، مزايا، قدرت و شخصيت اجتماعي ايجاد مي کند.

تعيين درستي ديدگاه ها درباره اينکه چه کسي از تحصيل شرکت ها منفعت مي برد از طريق بررسي تغييرات قيمت سهام بعد از اعلام ادغام يا خريدتملكي صورت مي گيرد. چنين تغييراتي در قيمت سهام شرکت تحصيل کننده و شرکت هدف نشان دهنده باورهاي فعالان بازار درباره ارزشي است که ادغام ايجاد خواهد کرد و چگونه اين ارزش بين سهامداران شرکت تحصيل کننده و شرکت هدف تقسيم خواهد شد . از آنجا که فعالان بازار درباره تأثيرات ادغام بطور جانبدارانه عمل نمي کنند و معمولاً دچار اشتباه نيز نمي شدند بررسي نمونه بزرگي از تغييرات قيمت سهام باعث روشن شدن اين موضوع خواهد شد که چه کسي از ادغام منفعت مي برد .

به دليل اينکه عوامل ديگري نيز بر قيمت سهام تأثير دارند نمي توان به سادگي قيمت هاي سهام را در زمان اعلام ادغام بررسي کرد مثلاً اگر در روزي که ادغام شرکتي اعلام مي شود بازار هم روند مثبت داشته باشد نمي توان ادعا کرد که افزايش قيمت سهام شرکت به دليل ارزشي است که از ادغام حاصل خواهد شد. از اين رو، مطالعات
بازده هاي غير عادي را بررسي مي کنند که با اعلام ادغام همراه است بازده هاي غير عادي تغييرات در قيمت سهام است که به دليل عواملي غير از تغييرات در کل بازار سهام حاصل مي شود . اکثر مطالعات واکنش قيمت سهام شرکت هاي تحصيل کننده و شركت هاي هدف را به ادغام ها و پيشنهادات خريد تملکي بررسي کرده اند. اين مطالعات تقريباً تمام تحصيل هاي شركت هاي سهامي عام را از ابتداي دهه 1960 تا كنون را بررسي و به نتايج يکساني رسيده اند. بطور ميانگين، قيمت سهام شركت هاي هدف در خريدهاي تملکي خصمانه 30 درصد افزايش يافته در حالي که در خريدهاي تملکي دوستانه قيمت سهام 20 درصد افزايش يافته است. در خريدهاي تملکي خصمانه و دوستانه، قيمت سهام شركت هاي تحصيل کننده بطور ميانگين ثابت باقي مانده است، بنابراين شواهد تأييد مي کند که

1- تحصيل ها ايجاد ارزش مي کنند

2- اما سهامداران شرکت هدف نهايتاً تمام منافع را کسب مي کنند .

اين نتايج چندان دور از انتظار نيستند، به دليل اينکه اولاً سهامداران شركت هاي هدف هميشه مي توانند به راحتي "نه" بگويند و از تحصيل سرباز زنند . ثانياً خريدهاي تملکي بازي رقابتي هستند و ممكن است شرکت ديگري با پيشنهاد خريد بالاتري وارد ميدان مي شود و بالاخره مديريت شرکت تحصيل کننده ممکن است از تمام ارزشي صرفه نظر نمايد که ادغام ايجاد مي کند چون ادغام موقعيت شخصي مديران شرکت تحصيل کننده را بدون هيچ هزينه آشکاري براي سهامداران، افزايش مي دهد .

همچنين ادعا شده است که تحصيل شرکت ها ارزش سهامداران را با هزينه دارندگان اوراق قرضه افزايش مي دهد. مواردي ذکر شده كه درآن دارندگان اوراق قرضه از تحصيل ها زيان ديده اند و اوراق قرضه پايين تر رتبه بندي
شده اند اما اکثر مطالعات شواهدي براي تأييد ارتباط بين زيان دارندگان اوراق قرضه در تحصيل شرکت ها
نيافته اند.

مقررات مالياتي ادغام درايران

در ايران ادغام شركت ها مشمول ماده 111 اصلاحي قانون ماليات هاي مستقيم مصوب سال 1380 وآيين نامه اجرايي بند ز اين ماده مصوب جلسه مورخ 9/9/1383 هيات وزيران مي باشد. مفهوم ادغام يا تركيب شركت ها از نظر مالياتي به دوصورت زير مي باشد:

الف- انتقال دارايي ها وبدهي هاي يك يا چند شركت به يك شركت ديگر (شركت موجود) به طوري كه
شركت هاي ادغام شونده منحل مي شوند لكن شركت موجود نام و هويت خود را حفظ كرده و دارايي و بدهي آن به ميزان جمع دارايي ها و بدهي هاي شركت هاي ادغام شونده افزايش مي يابد.

ب- انتقال دارايي ها وبدهي هاي يك يا چند شركت به يك شركت جديد به طوري كه شركت هاي ادغام شونده منحل شده و ميزان دارايي وبدهي شركت جديد معادل جمع دارايي ها و بدهي هاي شركت هاي ادغام شونده خواهد بود.

ادغام يا تركيب شركت ها به يكي از دو طريق فوق مشروط به آن است كه مجوز قانوني آن تحصيل شده باشد.

ديگر مقررات مالياتي مربوط به ادغام نيز به شرح زيراست :

- درصورت انتقال دارايي ها با بيش از ارزش دفتري به شركت موجود يا شركت جديد مازاد مشمول پرداخت ماليات مي باشد.

- آخرين مديران شركت هاي ادغام يا تركيب شونده مكلفند ظرف يك ماه پس از اتخاذ تصميم نهايي براي ادغام يا تركيب، رونوشت صورتجلسات نهايي وفهرست اسامي شركا ياسهامداران وميزان سهم الشركه يا سهام آنان و صورت دارايي ها و بدهي ها را همراه گزارش يكي از اعضاي جامعه حسابداران رسمي راجع به تعيين قيمت روز سهام يا سهم الشركه درتاريخ مزبور به اداره امورمالياتي مربوط تسليم نمايند.

- تاريخ ادغام يا تركيب، تاريخ ثبت دارايي ها وبدهي هاي شركت هاي ادغام يا تركيب شونده در دفاتر قانوني شركت موجود و يا تاريخ ثبت شركت جديد در اداره ثبت شركت ها و موسسات غير تجاري مي باشد.

- مديران شركت موجود يا شركت جديد مكلفند ظرف يك ماه ازتاريخ ادغام يا تركيب مستندات مربوط به ثبت تغييرات حاصل از ادغام يا تركيب در شركت موجود و يا ثبت شركت جديد در اداره ثبت شركت ها و فهرست خلاصه انتقالات انجام شده (شامل دارايي ها وبدهي ها ) و فهرست تعداد سهام يا ميزان سهم الشركه كه درقبال انتقال دارايي ها يا بدهي ها به هريك ازسهامداران يا شركاي شركت هاي ادغام شونده تخصيص مي يابد را همراه گزارش يكي ازاعضاي جامعه حسابداران رسمي راجع به تعيين ارزش روز سهام يا سهم الشركه شركت موجود يا شركت جديد به اداره امور مالياتي مربوط تسليم کند.

- هزينه هاي مربوط به ادغام يا تركيب شركت ها حسب مورد هزينه قابل قبول آنها محسوب مي شود.

- تاسيس شركت جديد يا افزايش سرمايه شركت موجود تا سقف مجموع سرمايه هاي ثبت شده شركت هاي ادغام يا تركيب شده از پرداخت دو در هزار حق تمبر موضوع ماده 48 قانون ماليات هاي مستقيم است .

- انتقال دارايي هاي شركت هاي ادغام يا تركيب شده به شركت جديد يا شركت موجود حسب مورد به ارزش دفتري مشمول ماليات مقرر در اين قانون (قانون ماليات هاي مستقيم) نخواهد بود.

- عمليات شركت هاي ادغام يا تركيب شده در شركت جديد يا شركت موجود مشمول ماليات بردرآمد نخواهد بود.

- استهلاك دارايي هاي منتقل شده به شركت جديد يا شركت موجود بايد براساس روال قبل از ادغام يا تركيب ادامه يابد.

- هرگاه درنتيجه ادغام يا تركيب درآمدي به هريك از سهامداران درشركت هاي ادغام يا تركيب شده تعلق گيرد طبق مقررات مربوط مشمول ماليات خواهد بود.

- كليه تعهدات وتكاليف مالياتي شركت هاي ادغام يا تركيب شده به عهده شركت جديد يا موجود حسب مورد
مي باشد.

خلاصه و نتيجه گيري

ادغام و تحصيل باعث بزرگ تر شدن شركت ها مي شود و انگيزه هاي مختلفي براي ادغام وجود داردكه برخي از آنها عبارتند از هم افزايي، ملاحظات مالياتي، خريداري دارايي ها كمتر از ارزش جايگزيني، متنوع سازي و
انگيزه هاي شخصي مديران .

ادغام شرکت ها به صورت افقي، عمودي، هم جنس و مخلوط طبقه بندي مي شوند و معمولا" ادغام هاي افقي و عمودي بيشترين هم افزايي را ايجادمي كنند.

در خريدهاي دوستانه مديريت و سهامداران شركت هدف با خريد موافق هستند در حالي كه در خريدهاي خصمانه مديريت و سهامداران شركت هدف در برابرتحصيل مقاومت مي كنند.

براي كمك به مديريت شركت هدف به منظور جلوگيري از خريدهاي خصمانه قوانيني وضع شده است اين قوانين به مديريت شركت هدف اين فرصت را مي دهد تابراي جلوگيري از اين امر به چاره جويي بپردازد.

بانك هاي سرمايه گذاري با توجه به بنيه مالي ونيروي متخصصي كه در اختيار دارند در تحصيل و ادغام شركت ها نقش مهمي را برعهده دارند .

در خريدهايي كه بيشتراز 50 درصد پرداخت با وجه نقد يا اوراق بدهي صورت مي گيرد در سالي كه معامله صورت گرفته است سهامداران شركت هدف بايد درآمد سرمايه اي شناسايي شده و ماليات آن بايد پرداخت كنند در حالي كه اگر حداقل 50 درصد پرداخت بامبادله سهام صورت مي گيرند سهامداران شركت هدف سود يا زياني شناسايي نمي كنند ومالياتي براي اين معامله نمي پردازند .

درايران به مساله ادغام شركت ها در مقررات مالياتي پرداخته شده است ودرصورت انتقال دارايي ها با بيش از ارزش دفتري به شركت جديد يا موجود مازاد مشمول پرداخت ماليات مي باشد و اگر در نتيجه ادغام درآمدي به هريك از سهامداران تعلق گيرد اين درآمد مشمول ماليات است .

ادغام شرکــتــــــها

مطالب مشابه :

شرکتهای سهامی خاص

حسابداری شرکتها

نمونه سوالات حسابداری شرکتها

تست حسابداری شرکتها

ادغام شرکــتــــــها

نمونه سوالات صنعتی مالی شرکتها در مسابقات علمی و عملی

منابع حسابداری شرکتها 1