مروری بر تئوری قیمت گذاری آربیتراژ

سرمایه گذاران همواره به دنبال اندازه گیری ریسك جهت اتخاذ تصمیمات سرمایه گذاری بهینه هستند. سرمایه گذاران همواره تلاش می كنند صرف ریسك سرمایه گذاری های خود را حداكثر كنند و به عبارتی بازدهی بیشتری را به ازای ریسك هایی كه متقبل شده اند به دست آورند. همچنین با یك تفسیر دیگر می توان گفت سرمایه گذاران تلاش می كنند بازده سرمایه گذاری ها را به ازای ریسك معین حداكثر یا ریسك آنها را به ازای بازدهی معین حداقل كنند (تئوری پرتفوی ماركویتز براساس این منطق زیربنایی ارائه شد).در بازارهای مالی ریسك اندازه گیری و قیمت گذاری می شود. معروف ترین رویكرد برای اندازه گیری و قیمت گذاری ریسك، مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای است كه یك رابطه ساده و خطی را بین ریسك و بازده مورد انتظار فرض می كند. ریسك نیز براساس ضریب حساسیت بازدهی دارایی به بازدهی شاخص فراگیر بازار تعریف می شود و با شاخص بتا اندازه گیری می شود.مدل قیمت گذاری آربیتراژ در سال 1976 توسط راس به عنوان یك مدل جایگزین برای مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای ارائه شد. پس از آنكه شبهات زیادی در آزمون های تجربی در مورد مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای (CAPM) مشاهده شد، مدل آربیتراژ به عنوان یك تئوری جایگزین برای توصیف و مدل سازی تعادل بازار در شرایط ریسك، مطرح شود.مدل قیمت گذاری آربیتراژ یك مدل عمومی قیمت گذاری است كه بازدهی را به صورت یك رابطه خطی با چند فاكتور بنیادی و كلان اقتصادی مدل سازی می كند. به عبارتی توضیح می دهد كه چه چیزی باعث ایجاد تفاوت بین بازدهی اوراق بهادار مختلف می شود. قیمت دارایی ها نیز براساس تنزیل جریانات نقدی مورد انتظار دارایی ها، براساس نرخ تنزیل به دست آمده از مدل APT محاسبه می شود.پایه و مبنای مدل قیمت گذاری آربیتراژ «قانون قیمت واحد» است. به عبارتی دو دارایی كه دارای ریسك و بازدهی مشابهی باشند، نمی توانند با قیمت های متفاوتی معامله شوند. قیمت گذاری نادرست به سرعت از بین می رود و آربیتراژ سرانجام تعادل را در بازار بین ریسك و بازدهی ایجاد می كند. سود (بازده) بدون ریسك یا بدون سرمایه گذاری در بازار پایدار نخواهد بود.مدل قیمت گذاری آربیتراژ محصول عقل سلیم و جبرخطی است. سرمایه گذاران در ازای نگهداری دارایی انتظار دریافت بازدهی دارند كه به چند فاكتور عمومی بستگی دارد، سرمایه گذار نمی تواند در تمام شرایط از یك پرتفوی سرمایه گذاری، نسبت پرتفوی های جایگزین موجود در بازار، بازدهی اضافی به دست آورد در نتیجه رابطه خطی بین بازدهی مورد انتظار و فاكتورهای بنیادی وجود دارد. مدل قیمت گذاری آربیتراژ به تعادل منطقی بین ریسك و بازدهی اشاره می كند كه تضمین می كند فرصت آربیتراژی در بازار وجود ندارد و پرتفوی ها به نحوی تشكیل می شوند كه فرصت های آربیتراژی حذف شود. بنابراین در این مدل با فرض وجود تعادل در بازار و استفاده دستگاه معادلات، قیمت های تعادلی به دست می آید.

مروری بر مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای
در مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای فرآیند تولید بازده مدل بازار است و یك مدل دیگر مدل تعادلی رابطه ریسك و بازده CAPM (رابطه تعادلی) است. فرض CAPM این است كه تنها یك عامل بازار تعیین كننده ریسك و بازده اوراق بهادار است.مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای فرض می كند كه اثر تمام فاكتورهای بنیادی اقتصادی در همین یك عامل خلاصه شده است و بنابراین CAPM نیز همچون مدل های چند شاخصی به اندازه كافی خوب و معتبر است، حتی اگر مدل های چندعاملی یا APT رفتار بازار را بهتر توضیح دهد.اگر حركات و تغییرات شاخص های اقتصادی با هم همبستگی بالایی داشته باشند، می توان گفت حساسیت بازده دارایی با هر یك از این فاكتورها نیز می تواند حساسیت نسبت به كل فاكتورها را بازگو كند.

مدل سازی APT
مدل قیمت گذاری آربیتراژ یك تئوری برای تبیین رابطه تعادلی ریسك و بازده است كه می تواند برای قیمت گذاری دارایی ها مورد استفاده قرار گیرد. بر مبنای مدل های چندعاملی یا چندشاخصی قرار دارد و یك مدل تعادلی است. مدل های چندشاخصی سابقه زیادی دارند ولی این مدل ها تا سال 1976 كه راس مدل خود را ارائه كند، پایه تئوریكی قوی برای چالش در مقابل CAPM را نداشتند.

گام های اساسی برای به كارگیری APT
برای استخراج مدل قیمت گذاری آربیتراژ مراحل زیر باید انجام شود:1- شناسایی فاكتورها با استفاده از تحلیل عاملی و ماتریس كواریانس و داده های زیاد 2- تخمین حساسیت بازدهی هر یك از دارایی ها به هر یك از فاكتورها با استفاده از رگرسیون سری زمانی3- تخمین صرف ریسك برای هر فاكتور با استفاده از رگرسیون مقطعی یا با ایجاد پرتفوی های عاملی (پرتفوی هایی كه تنها به یك فاكتور حساسیت دارند) و محاسبه بازدهی آنها به عنوان صرف ریسك.

منابع ریسك در APT
در تئوری قیمت گذاری آربیتراژ منابع ریسك به دو دسته تقسیم می شوند كه عبارتند از:1- عوامل عمومی كه متوسط انحراف از ارزش مورد انتظار آنها صفر است و انحرافات آن می تواند به عنوان ریسك تعریف شود.
2- عوامل منحصر به فرد كه متغیر تصادفی با ارزش مورد انتظار صفر هستند و در مدل تعادلی دارای ارزش صفر هستند (از طریق متنوع سازی حذف می شوند).ایجاد تفاوت در بازدهی دارایی ها به دلیل تغییرات غیرمنتظره در فاكتورهای بنیادی اقتصادی باعث می شود تمام فرصت های آربیتراژی شناخته و استفاده شوند. بنابراین بازدهی مورد انتظار دارایی براساس حساسیت بازدهی به هر یك از این فاكتورهای اقتصادی توجیه می شود.

مفروضات مدل قیمت گذاری آربیتراژ
تئوری قیمت گذاری آربیتراژ دارای مفروضات اساسی زیر است:
1- ریسك گریزی، عقلایی بودن سرمایه گذاران و تلاش آنها برای حداكثرسازی مطلوبیت 2- عدم وجود محدودیت های بازاری مثل هزینه معاملات، مالیات و فروش استقراضی و سایر محدودیت های معاملاتی و بازاری و اطلاعاتی3- فرصت بدون ریسك وجود ندارد و معاملات آربیتراژی به طور نامحدود انجام می شود.
4- رقابت كامل در بازار وجود دارد.
5- توافق روی تعداد و نوع فاكتورها در بازار وجود دارد.6- تعداد فاكتورها نباید از تعداد دارایی ها بیشتر باشد(تا دستگاه معادلات قابل حل باشد).مدل قیمت گذاری آربیتراژ مستلزم مفروضاتی راجع به «توزیع بازده دارایی ها»، «نرمالیتی بازدهی»، «رفتار میانگین واریانس» و «نرخ بازدهی بدون ریسك» نیست.

مزایای APT نسبت به مدل CAPM
مدل قیمت گذاری آربیتراژ نسبت به مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای دارای مزیت های زیر است:1 - مفرضات كمتری دارد.2- مقبولیت تجربی بیشتری دارد و آزمونپذیر است، اساس APT برخلاف CAPM تجربی است.3- چند فاكتوری است برخلاف APM كه تنها مبتنی بر یك فاكتور(پرتفوی بازار) است.4- اتكا به پرتفوی بازار ندارد(چون این پرتفوی فرضی و دست نیافتنی است).5- به رفتار میانگین واریانس متكی نیست.

مشكلات و چالش های تئوری قیمت گذاری آربیتراژ
استفاده از مدل قیمت گذاری آربیتراژ دارای مشكلات و چالش هایی به شرح زیر است:1- تشخیص عامل ها و محاسبه حساسیت ها نسبت به این عوامل2- تمایز تغییرات پیش بینی شده از پیش بینی نشده
3- تئوری قیمت گذاری آربیتراژ راجع به نوع و تعداد فاكتورها چیزی نمی گوید و این فاكتورها بر اساس نوع اقتصادها، زمان و روش تحقیق مشخص می شوند.
4- فاكتورها در طول زمان تغییر می كنند.
5- به داده های زیادی برای تخمین پارامترهای مدل نیاز است.

رهنمودهای APT راجع به فاكتورها
هر چند مدل قیمت گذاری آربیتراژ فاكتورها را مشخص نمی كند (پاشنه آشیل این تئوری برای منتقدین) ولی راجع به فاكتورها ویژگی های زیر را ارائه می كند:
1- حركات غیرمنتظره و پیش بینی نشده عامل ریسك و موثر بر بازدهی و قیمت اوراق بهادار است. به عبارتی تغییرات غیرمنتظره فاكتورها می تواند تفاوت بازدهی دارایی ها را توضیح دهد.2- فاكتورها نباید قابل متنوع سازی باشند و به عبارتی باید عوامل سیستماتیك باشند.3- اطلاعات راجع به فاكتورها باید كامل و به موقع در دسترس باشد.
4- روابط(فاكتورها) باید به صورت اقتصادی نیز توجیه شوند.5- روابط بین بازدهی و فاكتورها خطی است.6- فاكتورها از عوامل كلان اقتصادی هستند.
7- فاكتورها مربوط به آینده هستند.
8- فاكتورها نباید با هم همبسته باشند (كواریانس بین فاكتورها باید صفر باشد)همچنین كواریانس فاكتورها با جزء اخلال باید صفر باشد.9- كواریانس بین بازدهی دارایی های مختلف فقط بر اساس فاكتورها توضیح داده می شود.

استخراج فاكتورها
فاكتورهای مدل آربیتراژ از داخل نمونه استخراج می شوند و از قبل مشخص نیستند (برعكس CAPM كه فاكتور از قبل مشخص است و ضرایب براساس آن استخراج می شوند). فاكتورها براساس تكنیك آماری «تجزیه و تحلیل عاملی» استخراج می شوند. تحلیل عاملی برای توضیح تغییرپذیری میان متغیرهای تصادفی مشاهده شده براساس چند فاكتور عمده كه خود نیز متغیر تصادفی هستند، استفاده می شود. در این تكنیك متغیرها به صورت تابعی خطی از فاكتورها به علاوه جزء خطا بررسی می شوند. در علوم اجتماعی و در مواقعی كه با داده های بسیار زیاد سروكار داریم این تكنیك قابلیت های زیادی دارد.
تحلیل عاملی مجموعه ای از فاكتورها و حساسیت ها را به نحوی تعیین می كند كه كواریانس پسماند بازده دارایی ها با تمام آن فاكتورها به حداقل برسد (حداقل خطا و بهترین شكل منطبق شدن بازدهی دارایی ها روی فاكتورها محقق شود). به عبارتی عامل ها به نحوی تعیین می شوند كه به بهترین وجه ممكن كواریانس بین اوراق بهادار موجود در نمونه توصیف شود.

مروری بر تئوری قیمت گذاری آربیتراژ

مطالب مشابه :

موضوع پایان نامه

بررسي عوامل موثر بر ريسك و بازده سرمايه گذاري در محصولات مالی

سرمایه گذاری در شرکت های زود بازده

عوامل روانی تأثیر گذاربر سرمایه گذاری در بورس

موضوعات پایان نامه ارشد حسابداری دانشگاه شهید بهشتی

مفهوم ریسک و بازده، در سرمایه‌گذاری

مروری بر تئوری قیمت گذاری آربیتراژ

برخی موضوعات پایان نامه های حسابداری ارشد دانشگاه شهید بهشتی

برخی موضوعات پایان نامه های حسابداری ارشد دانشگاه شهید بهشتی

عوامل موثر بر قیمت سهام